主页.『天使城娱乐』.主页苏州市味知香食品股份有限公司，成立于2008年12月，是现代半成品菜肴行业龙头，是目前全国半成品菜研发、制造规模较大的企业之一，拥有牛肉类、水产类、家禽类、猪肉类、小炒类五大类产品线，在全国各大城市开设味知香门店1600余家。味知香致力于为全国家庭提供营养健康的美食方案，以预制半成品菜为基础，做大做强预制品菜，同时将逐步拓展高端火锅食材系列、地方特产美食系列、火锅底料调料包系列等产品，成为全体系美食供应商。

　　味知香以“味知香”和“馔玉”为两大核心产品体系，其中“味知香”面向终端消费者，“馔玉”面向餐饮商家，旗下拥有味知香、馔玉、味爱疯狂、搜香寻味、味知香工坊、靖哥哥等多个品牌。

　　从公司目前营收情况来看，公司的主营产品还是各类预制菜品，包括肉禽类、水产类和蔬菜类、礼盒类等半成品菜产品以及酱包、调料包等预制调味品。公司不断进行菜品的开发创新，现已推出 200 余种不同口味、规格的半成品菜产品，为消费者提供了丰富的饮食形式和菜品选择。

　　公司主营业务按照产品类型分为肉禽类、水产类和其他产品，肉禽类包括牛肉类、家禽类、猪肉类，水产类包括虾类、鱼类，具体销售收入情况如下：

　　从近三年公司各类产品销售收入情况来看，公司的主营业务近几年都较为稳定。从大类来看，肉禽类约占七成，水产类约占三成，肉禽类产品销售占比逐年稳步上升，提升了约5%，水产类销售占比逐年下降，降低了约6%，而其他类产品的销售收入也在逐年稳定上升，这也说明公司拓展的其他产品也产生了一些成效。从小类来看，牛肉类和猪肉类产品销售占比稳中有升，家禽类产品保持稳定，而虾类和鱼类产品则出现了一定的下降。牛肉类产品占据所有销售收入的半壁江山，达到50%以上，家禽类、猪肉类、鱼类、虾类四类产品销售收入占比则在10-15%左右。

　　从产品销售区域分布情况可以清晰看出公司主要销售分布在华东地区，因为公司地处江苏，以江苏为基地，在江苏、上海及浙江部分地区建立了密集的销售网络，通过经销店、加盟店覆盖县市中心区域菜市场、农贸市场，通过批发客户辐射饭店餐厅及周边乡镇。同时也是因为公司产品对冷链的要求，导致向全国拓展需要投入和时间。公司目前是立足江浙沪，深耕长三角地区，逐步向全国其他区域拓展，从目前的销售区域占比也能看出未来公司产品巨大的市场空间，主要通过其他区域加盟及建立电商销售渠道的方式，拓展其他区域市场空间。

　　公司的经营模式为食品加工行业通用的业务模式，即首先采购肉禽、水产、调味品、包装材料等原材料，通过加工包装之后，销售给下游的加盟店或者经销商。

　　（1）采购：公司主要向外部供应商采购肉禽、水产等制作产品所需的原材料，以及各式调料、包装材料等辅料；2019年下半年，公司也对外采购部分火锅类产品成品。

　　（2）生产：公司主要根据历史销售数据以及区域经理反馈的市场需求情况，制定生产计划并组织生产，生产过程总体较为平稳。针对批发类客户的个性化的订单或大额订单，公司依据该类客户的特定订单安排生产，即存在少量订单式生产的模式。

　　（3）销售：公司的销售模式以经销模式为主，存在少量的直销情况，全部均为买断式销售。公司的经销模式又分为零售渠道和批发渠道，两种渠道的销售对象和终端客户不同。零售渠道的客户为经销店和加盟店，主要从公司采购“味知香”品牌产品，销售给个人消费者；批发渠道的客户一般从事冷冻食品批发业务，从公司采购“馔玉”品牌产品后销售给酒店、餐厅、食堂等客户。公司的直销模式原来应该是指公司直接对消费者的销售，但在今年公司开拓线上销售以后，入驻了京东等网络平台，应该也属于直销模式，这个模式应该还是将来的重点发展方向，毕竟现在很多销售都是线上优于线下。

　　从公司分渠道销售情况可以看出，公司的三大销售渠道为加盟店零售渠道、经销店零售渠道以及批发渠道。从数据来看，批发渠道销售占比一直比较稳定，约占公司总销售额的三成；经销店渠道则从2018年的约35%下降到2020年的17%，销售占比下降了一半，销售额也下降了40%。而近三年公司加盟店渠道的销售额占比每年都在提高，从2018年的32%逐步上升到2020年的52%，占比提升幅度超过60%，加盟渠道销售额增长超过了一倍，这主要是由于公司为树立良好的品牌形象、建立更加高效的零售渠道，着力发展加盟店渠道，就像绝味食品的鸭脖店那样，采用加盟商的模式更有利于扩张，成本也更低，当然这也要求公司的品牌有一定的影响力，可以吸引商家进行加盟，实现双赢。

　　公司今年消耗精力和财力进军的线上销售渠道也已初见端倪，虽然没有具体数据可供分析，但我认为这应该是未来突破的一个方向，是公司可以立足长三角、布局全国的重要基础。目前，味知香天猫旗舰店有3.3万粉丝，京东旗舰店仅有3000多粉丝，应该说都是起步阶段，后续仍需加大布局，上升空间大有作为，同时线上渠道也更加迎合年轻消费者的购物习惯。

　　味知香专注于半成品菜的研发、生产和销售，为消费者提供健康美味的半成品菜肴，并建立了以“味知香”和“馔玉”两大品牌为核心的产品体系，产品包括肉禽类、水产类及其他类，涵盖数百种菜品，是行业领先的半成品菜生产企业之一，按照据中国证监会《上市公司行业分类指引》，公司所属行业为“制造业”之“农副食品加工业”。

　　半成品菜是指以畜禽、水产品、蔬菜等为主要原料，经过洗、切及配制加工等处理后可直接进行烹饪的预制菜品，具备便捷、新鲜、健康等特点，丰富的菜品选择能够符合全国不同地区人群的口味，逐渐成为家庭及餐饮业所喜爱的产品。半成品菜是由净菜发展而来的，起源于美国，也叫部分加工菜，最初是供应于餐饮行业，目的在于降低餐饮行业的成本，后来也面向家庭个人销售，目的在于方便居民日常烹饪。

　　1990年代后期，随着肯德基、麦当劳等快餐企业进入，我国也开始出现了净菜配送工厂，北上广等大城市开始发展净菜加工配送产业。随着餐饮行业的发展，快餐业、团体餐饮、企事业单位后勤供给等成为人们日常饮食的重要组成部分，但由于人工成本及场地租金的不断上涨，这些餐饮企业或单位更多地将洗菜、切菜、配菜等工序转为由专业企业提供成品净菜。

　　2000 年前后，我国陆续出现了半成品菜生产企业，通过对肉禽和水产等原材料的进一步加工，提供了比净菜更加丰富的产品种类并进一步精简了客户的烹饪环节。但受限于冷链运输的成本，早期的半成品菜企业发展存在销售区域小、企业数量多、行业集中度低的特点，行业内规模以上企业较少，随着冷链技术的发展，企业的辐射范围开始扩大。目前，行业经过初期发展阶段，行业优质企业开始注重企业品牌的建立，消费品行业尤其是食品行业，企业发展的好坏取决于消费者对企业品牌的信赖程度，味知香也是在树立更具影响力的品牌，建立更具粘性和更符合现代消费者消费习惯的销售渠道，以此来建立相对于同行业的竞争优势和壁垒，扩大行业领先位置。

　　半成品菜行业的产业链非常简单清晰，不像一些高科技制造行业那样，环节繁多复杂，简单来说就是公司从产业链上游购进肉禽、水产品、蔬菜等农产品，按照公司研发的菜品样式，加工成各类预制菜品，然后通过公司建立的销售渠道销售给终端消费者或餐厅、酒店、食堂等。

　　半成品菜的上游行业包括家禽养殖、畜牧养殖、水产养殖、蔬菜种植以及调味品生产业，根据统计数据，半成品菜产品直接材料成本（包括主材、辅材及调味品等直接原材料投入）占产品总成本的 90%以上，因此，半成品菜的成本受上游原材料价格波动影响很大。半成品菜行业的下游是消费市场及餐饮市场，一方面，当前城市居民尤其是一二线大城市年轻人，面对快节奏的生活，没有足够的时间在家处理食材，半成品菜较好地满足了这些消费者的饮食需求。另一方面，餐饮企业日常成本较高，也通过采购专业公司生产的半成品菜来降低成本，提升经营效率。

　　据光大证券研报分析，我国目前半成品菜发展的时代背景应该与日本的70-80年代有相似之处，经济层面，居民可支配收入增加，餐饮行业保持高增速发展；社会结构方面，家庭结构小型化，女性参加劳动率增加，居民饮食外部化率提高；生产要素层面，劳动力、租金成本攀升，餐饮企业需要标准化食材来降低生产成本，提高经营效率。在这样的时代背景下，日本速冻调理食品销量在70-80年代实现了34.24%的复合增长率。速冻调理食品中，大部分品类同时属于预制菜的范畴，目前我国预制品菜处在发展起步阶段，预计未来十年同样会保持高速增长态势。

　　2019年我国餐饮行业市场规模突破4.6万亿元，根据中国饭店协会数据，餐饮业原料进货成本占餐饮营收42%，可得2019年我国餐饮行业食材成本接近2万亿元。根据我国目前处在预制品菜行业发展初期阶段，预估预制品菜在餐饮业中的渗透率在10%左右，预制品菜在餐饮市场占比约在80%左右，由此可得2019年我国预制品菜市场规模约为2500亿元。预计到2025年，我国餐饮市场规模将突破7万亿元，则食材成本约为2.9万亿元，预估预制品菜在餐饮业中的渗透率在25%左右，预制品菜在餐饮市场占比约在70%左右，由此可得2025年预计我国预制品菜市场规模约为10357亿元，将突破万亿，2019-2025年行业CAGR为26.7%，行业复合增长率接近30%，给企业提供了良好的行业发展空间。

　　从公司2016-2021年的几项重要财务数据来看，公司业绩总体成长较好，成长稳定性也比较好，基本保持在20-40%的增长，且净利润的增长情况优于营收增长，说明公司盈利质量较好，2021年上半年营收增长比往年较高，净利润增长却低于往年，主要是因为2021年新拓展电商销售业务，在销售渠道搭建、冷链运输方面投入成本增加所致，虽然短期因为电商业务投入导致业绩承压，但长远来看，线上销售渠道的建立非常利于公司业务向全国辐射拓展。公司净利润近几年复合增速在30%以上，可以看出公司经营情况还是稳中向好的，未来依然有保持如此高增速的潜质。

　　公司净资产收益率在2020年之前一直维持在40-50%，非常的高，销售毛利率和净利率也都不错，在今年半年报中出现小幅度下降应该也是电商渠道搭建初期，各方面成本较高，且会计准则更改，物流费用计入营业成本所致。

　　公司的资产负债率一直较低，最高的时候也不超过25%，公司的发展都是依靠内生动力，这是消费行业的共同优势，也说明公司经营风格稳健。

　　当今时代人们的收入提升了，对饮食的要求也同样提升，不仅要求美味，还要求健康。对消费品而言，品牌代表质量，销量取决于消费者对品牌的信赖程度，味知香经过13年深耕预制菜食品领域，尤其在长三角地区树立了良好的品牌效应，这也是公司未来向全国进行拓展最根本的保障。

　　公司在稳定批发渠道的同时，注重树立品牌效应，不断增加加盟店渠道的力度，提高销售效率，降低销售成本，同时耗资发展线上销售渠道，建立完善的冷链配送体系，迎合消费者消费习惯，搭建更加全面的营销渠道体系，保障公司在扩大产能的同时，可以快速销售出去，减少产品积压，降低存货周转天数。公司建立的营销渠道优势是公司发展壮大的重要条件。

　　预制菜品的直接原材料占成本的90%，这也就导致不同企业之间售价很难有较大区别，难以通过提高售价获得利润，需要通过规模化生产来降低成本，增加利润空间，以此来打败行业中存在的较多的规模小、产量低的中小企业。公司从产能7000吨，到1.5万吨，再到通过上市募资扩大产能至6.5万吨，并建立了柔性化生产线，能够根据下游需求灵活地生产符合市场需求的多种产品，规模化生产优势逐渐扩大。同时，通过公司数年的研发积累，形成了种类丰富、形态多样的产品结构，除了肉禽类、水产类等主打预制菜品外，还推出了蔬菜类、礼盒类、火锅类、小龙虾类等产品，为消费者提供多元化的选择。

　　公司主要竞争对手为半成品菜生产企业，行业内企业众多，其中成规模的企业有新雅食品、好得睐、福成股份及绿进食品等，可惜好几个没有上市，数据不好找，那我就选择福成股份以及冷冻预制调理品的安井食品、海欣食品做个简单的对比，心里能够稍微有点数。味知香应该算是纯正预制菜品第一股。

　　福建安井食品股份有限公司主要从事速冻火锅料制品（以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主）和速冻面米制品等速冻食品的研发、生产和销售。公司主要经营“安井”品牌速冻食品，新增蛋饺、天妇罗鱼、天妇罗虾、香脆藕盒、香炸藕条、鲢鱼头等速冻菜肴制品。

　　河北福成五丰食品股份有限公司是一家主要从事肉牛养殖屠宰及食品加工的公司。公司的主要产品包括牛肉、羊肉、牛奶、肉类制品、乳制品、速冻食品、苗木、墓位、餐饮服务等。福成股份三河速食品分公司拥有占地面积 6,000 多平方米的工厂及200多人的服务团队，研发了“鲜到家”品牌方便菜速食系列产品，不断地完善产品口味、质量及科学的营养配方。

　　海欣食品股份有限公司主营业务为速冻鱼肉制品及肉制品、速冻米面制品、常温休闲食品品、速冻菜肴制品的生产和销售，公司“海欣”品牌创立于1903年，是速冻鱼肉制品行业首批“中国名牌”、“中国驰名商标”；“鱼极”品牌是目前行业中最高端的产品品类代表，在业内享有较高品牌认可度。

　　味知香和这几家企业不是非常相近，但也是具有可比较性，可以从中一眼看出味知香的经营质量。从公司净利润情况来看，味知香和安井属于较为稳健的类型，福成和海欣明显不够稳定，福成2020年净利润比2016年时还低，海欣几年来净利润都比较低，说明经营情况不怎么样。味知香和安井这5年来净利润都有超过3倍的增长，且每年都是稳健中高速增长，安井增长还更好一些，说明两者经营状况都很好。从毛利率和净利率来看，味知香和安井毛利率相近，但味知香净利率要好得多，味知香的净资产收益率和资产负债率也同样优于安井。安井是火锅速冻制品尤其是丸子类领域的龙头，具有统治实力，品牌效应和经营状况都相当不错，味知香在相似消费品领域能够与之相比，甚至是略胜一筹，也说明了味知香在预制菜品领域的行业地位和先发优势，是具有可预期前景的。

　　从上表可以看出，公司自上市以来，股东户数出现锐减，从2021年4月份上市时的约3.5万余人下降到6月底的1.7万余人，股价上涨一倍，股东户数却下降超过50%，户均持股数量增加一倍，户均持股市值上涨近5倍。按照常识来说，股东户数与股价成反比，因为股东户数越少，说明散户越少，股票筹码就越集中，股价上涨压力越小。因此，股东户数的大量减少对投资味知香来说是很大的一个亮点。当然，股东户数只是一个数据参考，股价实际涨跌受多个因素影响。

　　我们可以看到，公司在2017年下半年将产能从8000吨提升到15000吨，仅仅用了两年时间产能利用率就基本达到了100%，而且还都可以卖出去，说明随着生活水平的提高及生活节奏的加快，人们对健康美味方便省时的预制菜的需求不断加大，使得味知香的产品供不应求，产能成为制约公司发展的瓶颈。此次公司上市募集资金，新增5万吨产能，将产能从1.5万吨提高到6.5万吨，产能增加超过4倍。建设周期2年，估计建成后2-3年，产能和销量同样可以跟上，我认为这是公司未来业绩继续保持中高速增长的关键所在。

　　作为食品消费品来说，品牌效应很强烈，对于很多人来说品牌代表着食品是否安全可靠，很多人将品牌作为是否购买此食品的决定因素。在预制菜领域也是如此，让我自己来看，如果像双汇发展这样品牌的公司推出同样的产品，即使贵一些我也会买的。总体来看，味知香的品牌效应还不够，那么技术壁垒就不够，谁都可以做，就看规模、成本控制和销售渠道了。同时，半成品菜原材料占比很大，消费者也容易与原材料价格去做对比，产品很难做出太高溢价，但从公司的毛利率来看，这个隐患貌似又不太大。

　　市场依赖冷链运输技术和成本、人群口味等因素，预制菜主要是购进原材料依据市场需求进行加工，如果公司立足长三角，借助电商及冷链物流向全国扩张的话是否不如根据区域设立分公司更加有效和节约成本呢？

　　市场扩张方面的第二个隐患是城市的选择。预制菜拥有健康美味的特点，但更大的优势其实是通过节约时间来迎合快节奏生活及当前自我享受的懒人经济，这就表明预制菜的市场在大城市，因为小城市慢节奏及收入稍低的生活环境下，人们既想节约生活成本，又在享受做菜的乐趣。我认为这是公司在C端市场进行扩张的一个限制因素。

　　公司盈利的预测，既要通过行业发展情况的定性分析，也需要结合机构预测的定量数值进行综合预判，重点还要关注股权激励，这样为公司盈利预测又上了一道安全系数更高保险，可实现性会大大增强。目前，味知香尚未发布股权激励，从行业分析来看，未来发展空间较大，行业发展速度较快，结合公司产能扩张及机构预测预估公司未来几年盈利情况，为投资提供大致模糊的投资标尺。

　　前三年为机构预测，后两年为我根据产能预测，建设周期2年，按说在2023年中应该全部建好，产能达到6.5万吨，则2024-2025年产能应该会加速释放，利润增速高于2021-2023年产能受限时的利润增速是合理的。对比上次产能扩张，预计此次投产2年后即2025年，产能利用率达到85%左右，计算得出彼时利润约为4.6亿元，因此，2024-2025年净利润增速按照35%计算应该是合理的。

　　综上，公司未来几年增长较快，行业复合增长预计为26.7%，公司产能未来5年扩张约为4.3倍，预计5年后净利润在4.5亿元左右，净利润复合增长稳定在29%左右，对于投资来说属于相当不错的增长，满足三年一倍条件。

　　目前，味知香市值约为70亿元，按照2020年利润计算估值为56倍，按照2021年及2022年预测净利润来看，2021年估值为46倍，2022年估值为35倍，估值算是比较合理了。味知香上市时间较短，估值参考意义较小，那么参照安井食品近三年的估值水平来看，最低估值23.81倍，最高估值130.74倍，平均估值53.89倍，相比之下味知香的估值也属合理。

　　可以看出食品加工制造行业近10年估值中值为30.69倍，那么，我们就可以保守的把30倍作为预测味知香未来市值的一个标尺，其实，如果味知香按照预期利润增长，到时候给30倍估值，应该说还是很低的一个估值，是很容易达到的估值水平。那么，到2025年，味知香预期利润为4.5亿元，预期估值为30-50倍，总市值为135亿元-225亿元，等于4年2-3倍股。

　　从短期股价来看，所属的食品消费行业走势低迷，处在调整趋势，味知香的股价也从最高近140元跌到了70元附近，股价已经腰斩，之前的高估值风险已释放很多。

　　这样一个处在未来可期的黄金赛道的小市值股票，具有一定品牌优势，未来净利润预期增长稳健且有保障，你愿意投入一部分资金，与公司一起见证其的成长吗？

　　（注：文中部分图片、数据、文字等内容整理于公司招股说明书、年报、东方财富、同花顺、雪球网、芝士财富等。本文为个人投资研究思考，仅供投资者交流学习之用，据此买入，责任自负。）